《投资时报》研究员  董琳

五天五个涨停！正是这波大涨，让安徽金种子酒业股份有限公司（下称金种子酒，600199.SH）重新回到投资者的视野。

日前，金种子酒公告称，为推动国有企业深化改革和高质量发展需要，公司控股股东金种子集团之唯一股东阜阳投发拟以非公开协议转让方式，将所持金种子集团49％的股权转让给华润（集团）有限公司之全资附属企业华润战略投资有限公司。如果交易完成，华润集团将间接成为该公司第二大股东。

而在上述公告发布之前，金种子酒股价就提前涨停，并且在此后连续五个交易日涨停。

由于股票交易连续三个交易日内收盘价格涨幅偏离值累计超过20%，2月22日晚间，该公司发布《股票交易异常波动公告》。公告中，金种子酒表示，公司经与实际控制人和华润战投沟通确认，华润战投受让金种子集团49%股权后，未来12个月内没有涉及上市公司资本运作计划，包括但不限于资产注入、并购、重组等相关业务。

此前，金种子酒的业绩并不理想。今年1月末，该公司公布年度业绩预告显示，预计2021年度净利润为-1.55元到-1.85亿元；扣除非经常性损益后的净利润为-1.8亿元到-2.1亿元，也是其扣非净利润持续亏损的第三年。

流动性方面，截至2021年三季度末，金种子酒虽然营收实现同比增长22%，但是现金回款反而减少9%，收现比降到77%。应收账款增长50%达到1.61亿元，预付款增长143%至0.64亿元。这导致其现金加速流出，前三季经营活动现金流净额为-3.14亿元，比上年全年的-1.6亿元高出近一倍。

如此境况下，为何金种子酒的股价仍然飙高？《投资时报》研究员注意到，2018年，华润参与山西汾酒（600809.SH）混改，前者旗下华创鑫睿（香港）有限公司以51.6亿受让山西汾酒11.45%股权。在拿下部分股权后，华润凭借渠道等方面的优势，成为山西汾酒之后几年快速发展的重要推力。山西汾酒从2018年至今净利润翻了近4倍，市值也随之一路高升，从450亿左右涨到3600亿左右，增值7倍之多。有如此案例在前，或是金种子股价攀升的重要推力。

另有分析认为，金种子酒这两年来市值不高、业绩不佳，但该公司在市值管理方面还有很大的提升空间，华润或将以最少的资金获得最大的投资回报。

那么在华润的支持下，处于亏损状态的金种子酒能否转亏为盈，该公司能否完成产品升级，打造出自身的中高端品牌？针对上述问题，《投资时报》研究员电邮沟通提纲询问金种子酒相关部门，截至发稿尚未收到公司回复。

金种子酒近一年股价走势（元/股）

数据来源：Wind

业绩低迷已久

公开资料显示，金种子酒于1998年在安徽省阜阳市成立，前身为阜阳县酒厂。同年，该公司登陆上交所，主营业务为酒业和医药。

按照此前制定的“十四五”发展战略规划，金种子酒将2021年全年销售收入目标定在13亿元。但据其披露的财务数据，2021年前三季度该公司实现的营业收入仅为8.07亿元，较全年销售目标相差近5亿元。

今年1月底，金种子酒发布2021年业绩预亏公告称，因白酒产品结构处于调整期，次高端产品销售占比较低等因素，该公司预计2021年净利润亏损近2亿元。

《投资时报》研究员查阅其以往财报注意到，金种子酒的业绩一直处于低谷。2012年至2020年，该公司有6个财年营收同比下滑，收入已由2012年高点的22.94亿元缩减至2020年的10.38亿元。净利润方面，其归母净利润也从2012年的5.61亿降至2020年的0.69亿元，其中2019年归母净利润录得亏损2.04亿元。

从行业角度来看，十年时间，白酒行业整体毛利率在不断上升，19家酒企毛利率平均值从2012年的64.22%提升至2021年三季度的68.66%。

而金种子酒却完全相反。该公司在2012年毛利率为64.88%，还高于行业平均水平，但之后九年毛利率连续下降。从2015年至2018年维持在50%至60%，到2019年毛利率直降13个百分点至37.87%，再到2020年的27.72%，再降10个百分点。截至2021年三季度末，金种子酒的毛利率为26.69%，是19家白酒企业中毛利率最低的一家。

与此同时，该公司的销售费用率却高于行业平均水平。数据显示，2012年以来，金种子酒平均年度销售费用占比为29.3%。2020年，该公司销售费用占营收比重为26.03%，远高过行业平均的17.89%。在安徽当地，金种子酒的区域竞争对象迎驾贡酒（603198.SH）和口子窖（603589.SH），同期的销售费用率则分别为12.17%和13.62%。

所以华润入局，无疑给金种子酒打了一剂强心针。该公司亦表示，此次合作，公司可借助华润集团解决资本扩张、品牌提升、渠道拓展等问题，实现优势互补，推动产品市场的覆盖。

金种子酒2012年至2020年营业收入与净利润数据

数据来源：Wind

中高端白酒竞争力较弱

在酒类产品结构上，金种子酒将50元/瓶以上的产品定为中高档酒，主要有金种子年份酒、金种子馥合香、醉三秋1507等产品；售价在50元/瓶以内的则为普通白酒，主要是祥和种子酒、种子酒系列、颍州佳酿等。

2021年三季报显示，金种子酒白酒业务收入达4.7亿元，同比增长33%。但从营收结构来看，该公司中高档酒营收占比为34%，营收较上年增长仅3%；普通白酒占比为66%，同期增长为57%，可以看到，其业绩增长几乎全部是由普通白酒带来的。

事实上，金种子酒持续几年的产品升级一直未取得实质进展。2018年至2020年，该公司中高档酒的营业收入逐年下滑，分别为6.35亿元、3.82亿元、2.59亿元，毛利率分别为66.36%、63.92%、53.18%。对此，金种子酒在2020年年报中表示，中高端产品尚在招商推广期，市场基础较为薄弱，尚未能大规模的占领市场。

另外，《投资时报》研究员注意到，在收入区域上，金种子酒一直以安徽省内销售为主。截至2021年三季度末，该公司省内实现营业收入4.13亿元，占酒类营业收入的87.87%；全国经销商443家，其中省内经销商368家，省外经销商75家，8成以上的经销商在省内。

目前安徽有四家白酒上市公司，包括金种子酒、古井贡酒、迎驾贡酒和口子窖，被称为“徽酒四杰”。此外，还有高炉家酒、文王贡酒、皖酒、明光酒、宣酒、九华山酒等酒企。根据招商证券研报的说法，“徽酒企业在20元至100元价格带之间密集交错，激烈竞争，基本上每20元就能形成一个清晰的价格带，每个价格带都有强势品牌主导。”

其中，古井贡酒与口子窖占据100元至200元价格带。迎驾贡酒占据70元至100元价格带。迎驾贡酒往下还有高炉家酒、宣酒等区域品牌。在这种情况下，金种子酒想要突破价格带或者突破地域扩张，难度可想而知。

牵手华润后，金种子酒在产品创新、营销变革、品牌提升等方面是否会打赢翻身仗，该公司的加入能否为华润的白酒板块添砖加瓦，这对于双方来说都是一场重要的考验。